财税金融跨境并购中国有资产保值风险及改进对策分析要基于Z公司案例的研究要要
姻
叶杰霖摘要院文章聚焦国有企业跨境并购
的实现过程和潜在风险袁以Z公司并购澳洲矿产及后续整合过程为研究案例袁结合财务管理和风险管理的相关理论袁对跨境并购中国有资产价值损失的内外部原因进行总结概况袁并基于分析结果提出对应的改进措施遥研究结果发现院一是对并购标的资产所处的生产经营环境和资本市场状况认识不足是引发国有资产损失的重要原因袁国有资产保值离不开对潜在风险的主动防范遥二是全资并购的方式会给发起并购的国有企业带来巨大的财务负担袁国有企业应充分评估自身状况袁避免过度扩张遥三是并购发生后的资源利用和资产整合成为国有资产保值的重要因素袁国有企业在并购时应充分考虑整合中可能存在的风险袁防范由于外部环境变化可能给企业带来的外生冲击遥关键词院国有资产保值曰跨境并购曰整合风险曰财务负担
一尧引言
经济全球化的宏观趋势和野一带一路冶建设的机遇下袁跨境并购逐渐成为国有企业实现模式转型和持续增长的重要方式遥根据德勤会计师事务所统计袁2017年中国企业共完成341项海外并购袁直接投资累计212亿美元袁而国有企业则成为跨境并购的重要力量袁其发起的
措袁能有效解决存在的突出问题袁以实现高质量发展遥
五尧总结及展望
资管新规的出台袁旨在规范ABS业务袁支撑中国高质量发展遥可以预期资产证券化业务发展前景更加广阔袁同时资管机构需重新定位袁形成独特的竞争优势遥
渊一冤更好推进实体经济发展
2017年以来袁伴随着互联网金融和供应链金融的发展袁小额贷款和应收账款已经成为资产证券化市场中重要的基础资产袁由于此类基础资产的证券化能够直接服务实体经济袁预计未来会出台更多针对该细分领域的扶持遥
事实上袁鉴于前期金融过渡创新所引发的一系列问题袁而资产证券化本身的创新潜力十分巨大袁美国房地产资产证券化的过度和扭曲甚至引发了2008年的金融危机遥我国监管部门将会严守金融创新不积累系统性风险的底限遥通过始终把握服务实体经济这条主线袁引导资产证券化野脱虚向实冶袁服务实体经济袁在稳中求进发展遥
渊二冤消费类ABS实现较快发展
我国的经济增长方式正由投资拉动逐步转向消费驱动袁采取多项措施促进经济转型遥消费金融的发展对于挖掘居民消费潜力遥而消费金融资产证券化是消费金融的重要资金来源渠道遥近年来袁以京东白条尧蚂蚁花呗为代表的互联网平台袁以及以信用卡为代表的银行系平台均大力发展消费金融遥而基于京东白条尧蚂蚁花呗和信用卡为基础资产的消费金融资产证券化产品也出现了井喷遥2017年叶中国消费金融创新报告曳显示袁当前我国消费金融市场规模近6万亿元袁互联网消费金融的交易规模达到4367亿元袁同比增长269%遥
渊三冤资产管理机构将更注重差异化定位及能力建设
在资产管理行业此前的发展过程中袁不同类型金融机构发展资产管理业务方式不同袁细分领域里竞争不足袁发
展的共性要相对高于野个性冶袁在同等或者类似的产品及模式下袁粗放式的竞争要明显多于精细化的竞争遥资管新规颁布后袁随着资产管理行业的逐步变革袁各类金融机构的资产管理业务趋同度更高袁行业竞争将趋于激烈遥各类资产管理机构的进一步发展袁必须要更多的考虑共性之外的因素袁更多地朝着个性化的角度发展遥未来袁更多具有个性的资产管理机构有望逐步涌现袁投研能力的提升袁将成为资管机构核心竞争力的重要因素遥
参考文献院
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渊作者单位院西安市第三中学冤
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并购项目市值约占总金额的60%袁涉及制造业尧采矿业和现代服务业等多个行业遥由此可见袁跨境并购已成为国有企业对外扩张市场和引进技术的重要方式袁对国有企业长期的企业绩效和核心竞争力产生重要影响遥
在高速发展模式向高质量发展转型的背景下袁中国企业的跨境并购具有现实上的必要性遥一方面袁针对发达国家的公司并购有助于国有企业实现技术突破袁以北京重工对日本长野尧美国罗宾斯等公司为例袁并购的发生帮助企业取得了一系列技术突破袁而后续的整合和合作平台搭建则进一步推动了企业自主创新能力的提升遥另一方面袁针对新兴市场的跨境并购有利于国有企业打开海外市场袁建立境外的销售渠道袁实现产品出口量的提升袁进而推动企业品牌的建立与核心竞争力的提升遥
但值得关注的是袁相较于美国尧欧盟和日本等发达国家或地区袁中国企业开展跨境并购的时间较短袁应对制度不确定性和金融市场波动的经验不足遥受此影响袁中国企业海外并购的失败率却呈现逐年上升的趋势袁并且并购后的整合失败问题也对国有企业的增值保值造成了实质性的冲击遥代表性的案例包括院上汽集团对韩国双龙的并购失利袁中铝集团对力拓收购计划的失败等遥此外袁由于跨境并购往往涉及大量的杠杆交易袁并购的实施可能会给企业带来较大的财务压力袁不利于国有企业自身的经营管理遥在此背景下袁国有企业跨境并购中的风险界定和对策研究成为高质量发展背景下企业管理研究的重要话题遥
本文以2007年10月至2008年9月发生的Z公司并购澳洲矿的事件为案例袁将国有企业的跨境并购过程看作是一个野事前准备要并购发生要事后整合冶的动态过程袁首先对案例的关键时点事件进行搜集整理袁在此基础上结合Z公司所面临的国际环境和财务状况对国有资产发生损失的原因进行归纳和总结袁最后从风险管理的角度提出相关的对策建议遥本文的研究意义在于以实际案例分析的方式丰富了国有企业跨境并购的研究内容袁为相关领域的管理决策提供了有益的参考依据遥
二尧文献综述
围绕国有企业跨境并购风险的主题袁已有研究主要从东道国风险尧产权性质和并购经验等角度对风险发生的原因和过程进行总结袁并针对各类风险提出了解决和应对措施袁为国有企业跨境并购风险方法提供了良好的参考依据遥研究方法上主要采用规范研究法尧案例分析法和实证分析法袁考虑企业层面的异质性因素对其并购成功概率的影响遥已有的理论分析为中国国有企业的跨境并购实施提供了重要的理论指引袁对并购成功影响因素的研究也为国有企业的并购决策提供了丰富的参考依据遥
东道国风险方面袁代表性的研究包括院高伟凯和王维渊2008冤从性因素入手袁采用多元回归分析的方法探究了中国企业海外并购所面临的政治不确定性问题袁指出了跨境并购中风险防范的必要性遥胡杰武和韩丽渊2017冤聚焦于中国上市公司海外并购的东道国风险环境袁以141宗上市公司并购事件为研究对象袁利用事件研究法分析了海外并购过程中东道国政治不确定性尧经济波动和金融危机等环境的实质影响遥
产权性质方面袁代表性的研究包括院杨波等渊2016冤利用Logit模型统计建模方法研究得出海外并购过程中袁企业的所有制性质会直接显著影响海外并购的成功率袁且这种影响是负面的结论遥张欣渊2017冤以野一带一路冶背景下国企的并购动机和风险环境为研究对象袁具体分析了新形势下国有企业海外并购所面临的机遇和挑战袁在此基础上提出了优化并购过程的性建议遥
其他影响因素方面袁代表性的研究包括院周绍妮等渊2017冤利用文献回顾与案例研究方法研究异质的机构投资者在不同并购中的作用是否都能得以正常发挥袁发现交易型机构投资者对国企并购起到了推动作用并遥李自杰和高璆崚渊2016冤以北京重工购日本长野和意大利TGF为案例研究的对象袁具体分析了新兴市场企业在跨境并购过程中如何制定战略的问题袁指出经验驱动下螺旋式上升的野消化要整合要运用冶路径有助于企业并购的成功遥
综上所述袁已有研究的关注点主要集中在影响并购成功的各类因素袁在研究的时点上主要关注并购完成前的要素袁以及影响并购完成的各类风险遥但资本市场的现实情况表明袁并购完成后的整合风险亦对国有企业资产保值产生重要影响袁并购行为成功后的整合失利依然会对国有资产价值造成负面冲击遥CHINACOLLECTIVEECONOMY因此袁本文聚焦国有企业跨境并购从准备袁实施到整合的全过程袁以Z公司并购澳洲矿产及后续整合过程为研究案例袁结合财务管理和风险管理的相关理论袁对跨境并购中国有资产价值损失的内外部原因进行总结概况袁并基于分析结果提出对应的改进措施遥
三尧案例介绍要要要Z公司并购澳洲矿产及后续整合的关键时点
钢铁产业是国民经济重工业的核心组成部分袁在中国城市化和工业化进程不断推进的宏观环境下袁而基础设施建设的现实需要则与国内铁矿石缺乏或品味较低的实际状况产生了矛盾遥由于对国际矿业的进口依存度较高袁国内钢铁行业在高技术和高质量发展方面受到了一定的遥在此环境下袁国内众多的工业企业对国际掌握矿产资源的上市公司展开了战略性并购袁以推动产业转型和高质量发展遥而Z公司在2007年10月至2008年9月对澳洲Midwest公司所发起的并购则是这其中具有代表性的并购事件遥并购发生的流程和阶段主要分为以下几个步骤遥
渊一冤野白衣骑士冶介入敌意收购
Z公司发起的并购起源于澳洲国内另一家矿产公司Murchison对Midwest所采取的敌意收购袁为了获取更加充足的储备资源和销售市场袁Murchison公司在2007年10月在资本市场上迅速的买入澳洲西部Midwest矿产公司的股票袁意图通过敌意收购的方式掌握Midwest的控制权遥在此环境下袁Midwest采取了反敌意收购的举措袁邀请其长期合作伙伴Z公司以野白衣骑士冶的方式参与其收购过程袁协议约定以每股5.6澳元的价格向Z集团出售股权遥
渊二冤跨境并购合作过程出现转折受到Z公司雄厚的资本实力和迅速推进的反敌意收购举措的影响袁Murchi鄄son公司决定退出Midwest的收购计划遥但Midwest在得知Murchison公司的消息后袁选择忽视了事前协议约定的5.6澳元每股的价格袁以董事会决议的形式否决了事前约定的股权收购方案袁对Z公司采取了反收购措施遥在此环境下袁由于先期已经投入了一定的成本袁Z公司决定以敌意收购的方式继续对Midwest公司进行控股遥为争取Midwest股东的支持袁Z公司选择将要约收购价格提升至6.38澳元每股袁相对之前的价格上浮13.9%袁并购成本显著增加遥
中国集体经济
财税金融渊三冤竞争对手卷土重来
在Z公司与Midwest公司的收购协定破裂后袁原本退出竞争的Murchison公司卷土重来袁以每股7.17澳元的报价对Z公司进行挑战袁意图抬高Z公司参与并购的成本遥此外袁Murchison公司还在国际对冲基金的协助下意欲取得对Mid鄄west的控制权遥对此袁Z公司向澳洲相关监管部门提起关联方交易申诉袁经裁定取得了并购的主动权袁此后以每股6.38澳元对Midwest公司进行要约收购袁在并购完成阶段取得了成功遥
渊四冤后续整合出现问题
在收购完成后袁Z公司开始对澳洲矿产进行整合和开发袁但在此过程中袁Midwest所在地区的基础设施进度受到国际金融危机的影响遥一方面袁Z公司没有成功取得矿产周边交通设施建设的相关项目遥另一方面袁取得建设项目的公司受到国际金融危机的影响袁财务状况出现问题袁建设项目被延期遥受此影响袁Z公司只能对Midwest的优质矿产进行小规模的开发袁并且在此过程中袁交通运输成本大幅提升袁对项目的持续开发造成了挑战遥
渊五冤财务压力持续提升
从宏观环境上来看袁受到2008年国内基础设施建设计划的影响袁Z公司迎来了重要的发展时期袁销售收入迅速提升遥但在此后袁国内的产能市场出现较为严重的过剩袁Z公司的业绩承压袁乃至出现了亏损的状况遥而Z公司在进行收购时采取的杠杆模式形成了高额的长期负债袁受此影响袁Z公司在行业周期下行的阶段承受较大的财务压力袁经营管理受到影响遥
四尧案例分析要要要并购风险来源及作用路径
Z公司对澳洲矿产的并购项目取得了一定的成就袁并购团队在面对局势变化时所采取的应对举措也发挥了重要的作用袁帮助Z公司将成本控制在一定范围之内袁由此该项目在当年也受到了国内外的一致认可遥但值得关注的是袁并购完成后的整合阶段并不顺利袁基础设施开发程度的对矿产的开发造成了较为严重的阻碍袁导致Z公司在行业上行周期错失了宝贵的开发机会遥而同时袁杠杆收购所带来的财务压力也对Z公司的后续经营管理带来了挑战袁国有资产保值增值受到不利影响遥综合来看袁此次并购中的国有资产损失风险来源于以下几个方面遥
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渊一冤国际资本市场局势的变动和资产价格的暴跌
自2007年10月Z公司与该项目到2008年9月15日收购交易完成袁这期间全球经历了一场世界范围内的金融危机遥此次金融危机始于2007年8月美国的次贷危机袁之后不断蔓延袁直至2008年9月14日袁雷曼兄弟申请破产和美林证券被美国银行收购这两个事件拉开了全球股市市值暴跌的序幕遥通过比对Z公司的收购日程和全球金融危机发生的时间表袁可以看出Z公司所进行的并购时间处于股市暴跌前期袁而其完成收购之日正是国际资产价格迅速下滑的时期遥
以被收购企业的同业竞争对手Murchison公司为例袁Murchison公司在金融危机之后的股价迅速下跌袁从2008年7月初的每股3澳元一路跌到2008年年底的每股0.6澳元袁从侧面反映了Z公司控股Midwest公司时所支付的高昂成本遥从企业层面来看袁把握世界经济的走向难以实现袁但应对极端情况制定方案袁积极做好风险控制的准备遥
渊二冤并购资产周边的经济和基础设施环境的变动
良好的基础设施状况是并购整合的重要保障袁外部环境的变化可能对并购整合带来十分不利的影响遥在敌意收购的过程中袁Z公司从初始的每股5援6澳元提价至每股6援38澳元袁支付了高昂的资本市场溢价遥而在后续的整合过程中袁由于基础设施建设企业Oakajee公司的财务状况发生变化袁其工程项目一再延期袁对Z公司后续的资源整合和矿产开发带来十分不利的影响遥由于配套铁路设施的缺失袁矿石只能采用汽车运输袁运量不足且成本较高袁Z公司原计划年产量3000万吨的目标无法实现袁以至于错失了行业周期的上行时期遥
渊三冤杠杆全资完成收购袁财务压力逐渐显现
Z公司选取了现金收购的交易方式对Midwest进行收购袁其资金来源主要依托于大量的银行贷款袁并购总值达到13亿澳元遥采用贷款模式的收购手段会对企业产生持续的利息费用袁造成企业长期的财务压力遥由于并购的总金额巨大袁Z公司在收购后每年都在承担大量的财务费用遥在2008年后近5年的行业上行周期袁Z公司较高的销售收入和利润能够有效地覆盖这些成本费用遥但在
目前产能过剩和供给侧改革的背景下袁高额的利息费用对Z公司原本的经营管理提出了挑战袁对企业的可持续发展产生了负面影响遥
由此袁在综合因素的作用下袁Z公司近年的经营业绩持续下滑袁对澳洲矿产的收购虽然从长远上来看具有重要的战略价值袁但在短期内给企业运营带来了巨大负担袁不利于企业的转型升级和持续发展遥
五尧研究结论
本文聚焦国有企业跨境并购的实现过程和潜在风险袁以Z公司并购澳洲矿产及后续整合过程为研究案例袁结合财务管理和风险管理的相关理论袁对跨境并购中国有资产价值损失的内外部原因进行总结概况袁并基于分析结果提出对应的改进措施遥经过公开数据尧年报资料和重要公告等资料的搜集整理袁本文将受Z公司国有资产保值增值的风险总结为金融市场外生风险尧东道国不确定性风险和财务压力风险三方面袁并针对性地提出以下几条性建议遥
首先袁国有资产的跨境并购应充分考虑国内外资本市场形势的变化袁及时对可能发生的风险做好对冲措施袁利用金融衍生工具推动决策的合理化和科学化遥
其次袁跨境并购面临较为严重的信息不对称问题袁企业在进行并购时应充分考虑东道国的基础设施环境和经济状况袁规避由于外部环境变化所带来的开发风险遥
最后袁为了降低企业所面临的财务压力袁应合理评估换股交易或联合并购的可行性袁实现企业财务压力的转移袁降低跨境并购的潜在风险遥
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渊作者单位院杭州河高级中学冤
